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去年底，阳光保险一笔4亿多元股权，由关联方接盘，这一次拍卖，“自己人”还会出手吗？外部资本接盘概率大吗？
本文由无冕财经（wumiancaijing）原创发布
作者：杨一轩
编辑：陈涧
9月22日，在全国工商联发布的“中国民营企业500强名单”上，阳光保险集团（06963.HK）以约946亿元营收，位列第115位，这是其连续十一年上榜。
规模持续扩张，总资产超过7000亿，业绩呈现增长态势，阳光保险的确有实力成为500强榜单上的常客，但在其耀眼光芒下，闪现“暗影”。
几天前，三笔合计6.74亿股的阳光保险内资股股权，在阿里司法拍卖平台上挂出，起拍价合计约21.23亿元，将于11月3日正式开拍。
▲阿里司法拍卖平台上，阳光保险三笔将拍卖的股权，仍无人报名。
这些股权由阳光保险两家股东持有，因牵涉一起非法集资案，是司法追缴的涉案资产。
拍卖本身与阳光保险无关，但价值逾21亿元的股权能不能顺利找到买家，一定程度上也影响到市场对阳光保险的估值。
更关键的是，在这笔股权的转让过程中，无论是买家还是监管审核，都会从治理、风控到经营业绩，对阳光保险进行严苛的检视。
阳光保险的股权，能顺利拍卖出去吗？
“自己人”会出手接盘吗？
此次拍卖的股权，属于历史遗留问题。
朱一栋控制的阜兴集团，曾以公司数百家关联企业及旗下几家私募机构进行资金运作，2018年初，因操纵上市公司股价被曝光，旗下私募产品大面积兑付逾期。至2018年6月时，“阜兴系”非法集资约565亿元，未兑付本金高达218亿元。
该案于2021年作出终审判决，阜兴集团因集资诈骗、操纵证券市场被判21亿元罚金，实控人朱一栋被判无期徒刑。
据媒体报道，卷入此案的上海财通资产管理有限公司，曾为“阜兴系”发行过多只总规模约70亿元的资管计划，其中以6.74亿股阳光保险股权作为核心抵押物的产品，是处置难度最高的部分，要待刑事判决生效后，才能依法启动变现流程。也因此，这笔股权在案发8年后才进入集中处置阶段。
这也是阳光保险的两家老股东，进行清仓式处置，但老股东能否就此彻底退出，还未可知。因为即使与前一次拍卖相比，情况也没那么乐观。
2025年12月，广西远辰投资集团所持的1亿股阳光保险，在阿里司法拍卖平台上挂出，起拍价为5.5134亿元，但遭遇流拍。
半个月后，这笔股权起拍价下调约两成后重新开拍，首程控股（00697.HK）旗下公司以4.4107亿元竞得，折合每股4.41元。
表面上看，民营保险巨头果然更受市场青睐。
要知道，近一年多以来，数家中小寿险、财险公司股权司法拍卖接连出现流拍，比如三峡人寿、安诚财险、前海财险、信泰人寿、黄河财险、和泰人寿等，均出现股权折价后仍无人接盘的现象。
但事实是，接盘者背后的首程控股，其股东名单中就有阳光保险，持股排名第五。而且双方还曾在2023年联手设立投资基金。外界据此将接盘视为双方继续巩固合作关系，与股权本身价值是高是低关系不大。
而此次拍卖股权的体量要远大于上一次，占阳光保险总股本的5.86%，资金量要求更高，“自己人”是否还愿意继续接盘，能不能接得下，都要打个问号。
持股6.09%的第一大股东诚通金控属于央企，以财务投资为主，一般不会主动大额加仓去承接司法涉案股权；其他股东江苏永钢、七匹狼等，属于产业股东，本身持股体量就不大，对大额股份增持动力不足；还有些老股东，自身境况已经不太好，比如华伦企业已沦为失信被执行人，霖峰投资所持股权遭冻结。
算下来，首程控股可能接盘意愿相对更强一些，但要整体接下价值超21亿的股权，也不太可能。
这样看下来，可能要寄望外部资本了，但有资本愿意入局吗？
罚单不断，会挡住外部资本吗？
阳光保险此次起拍价为每股3.15元，相比此前广西远辰投资集团4.41元/股的拍卖价，已经下滑约29%。
按拍卖公告，3.15元只是临时展示价格，实际的起拍价，将在开拍前以阳光保险H股前20个交易日收盘价均价，结合港元兑人民币汇率核算确定。若按最近的股价趋势，起拍价可能略高于展示价。
资本愿不愿意出手，价格只是一方面，阳光保险的内控问题，可能也是重要考量因素。
如果内控频繁出事，不但会因罚款带来利润损耗，还会因整改投入侵蚀未来利润，而更关键的是，信任受损导致消费者投诉 【下载黑猫投诉客户端】等，会令业务承压，对后续经营造成影响。投资人在竞拍前不可能不考虑这些潜在成本。
而阳光保险的内控，正在频频漏风。
阳光保险以财险业务起家，如今形成寿险和财险双轮驱动格局。伴随着业务扩张，近两年来罚单不断。
据公开信息统计，2024年，阳光财险和阳光寿险两家公司共收到约百张罚单，累计被罚超过1700万元。2025年，阳光财险罚单仍旧超千万元，阳光财险被罚超600万。
进入2026年，两家公司的违规行为似乎没有放缓迹象。
企业预警通显示，今年以来，阳光人寿及分支机构收到至少19张罚单，违规问题多发生在业务前端，包括“夸大保险收益”“虚列银保专管员佣金”“销售过程中使用存在误导性陈述的宣传材料”“提供虚假资料”“保险许可证遗失”“财务数据不真实”等，合计罚款已超过580万元。
值得一提的是，今年6月，阳光人寿因四项反洗钱违规被警告并罚款314.4万元，这是该公司收到的第一张总公司层面罚单，金额也是年内最大。
▲阳光保险因反洗钱违规被罚。
至于阳光财险，情况也好不了多少。
据不完全统计，今年以来，阳光财险在辽宁、山西、江苏、山东、贵州、青海、甘肃、河南等省的分支机构相继领罚，罚款超500万元。违规类型也比较集中，比如“虚构保险中介业务套取费用” “虚挂中介业务套取手续费”屡屡出现。
而中介渠道虚构套费，早已不是新问题，在2025年就有员工举报过此类违规行为，虽然已经遭到监管处罚，但仍在反复上演，似乎已经形成顽疾。
分支机构大面积同类违规，意味着总部内控穿透力不足，外界可能会将阳光保险的治理风险放大。联系到此次股权拍卖，可能会增加流拍概率。
内控缺陷会增加尽调难度，也会让投资人预判后续股东备案审批不确定性上升，劝退不少财务投资者。在内控持续承压的背景下，外部资本出价意愿偏弱，老股东兜底的动力也会下降。
业绩增长隐忧，削弱股权价值
从经营业绩层面看，阳光保险的股权，还是有吸引力的。
阳光财险成立于2004年，创始人张维功曾在中国人保工作，还拥有保险业监管部门履职经历，这也让阳光财险在早期发展迅猛，成立23个月就实现盈利。
从阳光财险起步，成立阳光保险集团，拓展出产险、寿险、信用证保险、资产管理、医疗金康等更多业务，资产规模不断扩张。
▲阳光保险资产已超过7000亿。图片来自“13个精算师”。
2025年，阳光保险实现总保费收入1507.2亿元，同比增长17.4%；归属于母公司股东的净利润63.1亿元，同比增长15.7%。
业绩增速还在持续。今年上半年，阳光保险实现总保费收入909.06亿元，同比增长12.5%；归母净利润46.94亿元，同比增长38.5%。
在一众上市险企里，阳光保险的体量虽然赶不上平安、国寿、太保等大型头部险企，但盈利增速位于中上水平，盈利韧性强于很多持续亏损的中小险企。
但盈利能力并不能大幅抬高阳光保险的价值。
对股权投资者来说，业绩增长只能对冲一部分估值折价，没办法消除阳光保险的内控合规瑕疵、股东备案审批不确定性、大额资金门槛等核心障碍。
更何况，阳光保险的业绩增长，也伴随着不确定性。
阳光寿险是集团的营收主力，今年上半年，其总保费收入671.6亿元，贡献了集团约73.9%的保费收入，净利润达到34.16亿元，对集团利润贡献也在七成以上。
阳光寿险增势不错，但偿付能力呈下滑态势。
2024年末，阳光人寿综合偿付能力充足率为206.15%，但是去年大幅下滑至169.56%。今年下滑趋势不减。二季度偿付能力报告显示，阳光人寿综合偿付能力充足率为161.08%，较一季度末下滑4.18个百分点。有报告预测，下季度可能会继续下降。
这意味着阳光人寿的资本补充压力持续加大，可能会影响未来的业绩增长空间。
而阳光保险另一大支柱阳光财险，则正在承受转型阵痛。
2025年，阳光财险实现原保险保费收入478.9亿元，同比微增0.1%。今年上半年，原保险保费收入236.2亿元，同比下降6.5%；净利润为3.13亿元，更是同比大幅下降49%。
这种下滑，主要源于阳光财险今年停止新增融资类保证险业务，因为该类业务曾因扩张积累了大量风险，主动出清导致综合成本飙升，吞噬了利润。
车险成为阳光财险的盈利支柱，但这一块业务面临激烈竞争，新的增长曲线尚未培育起来，阳光财险短期内可能难以走出下滑通道。而在“增长”这道考题前，强力的合规整改，似乎也成了难题。
而只有业绩增长叠加合规整改真正落地，才能让摆上拍卖价的21亿元股权顺利找到买家。目前看，情况并不乐观。截至9月23日16时，拍卖平台上，三笔股权都还无人报名。
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责任编辑：杨红卜
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